资本主义经济的运行布满着经济周期：经济过度扩张与经济紧缩交替出现。由于资产价格和日益扩大的公债在目前的危机出现前达至高峰，经济出现了紧缩；加上一个自由化的金融系统，信贷质素匮乏的情况显露无遗。刚才阐述了美国金融危机的起因，其实它与过往的银行风暴十分相似。倘若有任何不同之处，那就是它们所涉及的投资产品。这次的经济衰退因信贷违约掉期(Credit Default Swap,CDS)而雪上加霜。

在场外交易的CDS是一种相当新的信贷衍生品，但其交易量在2003至07年期间激增。美国信贷衍生品合约以100%的年复合增长率增长。美国财政部的财务报告显示，信贷衍生品在其高峰期(2008年第一季)的名义价值(notional value)为16.4万亿美元。头号产品是CDS，它占了所有信贷衍生品交易量的99%。首五大持有者拥有97%的美国CDS，美联银行(Wachovia)是其中之一。

无法避免的祸害？

这是对一连串预警加以思考的最佳时刻。但CDS只是许许多多金融衍生品中的一种，它并非唯一使危机不断出现的产品。期货(futures)和期权(options)均是衍生品，它们也曾引起风暴，但现在已被接受为正统的投资工具。巴菲特可能把它们称为“大规模杀伤性金融武器”；但很难想象，他旗下的伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)所拥有的700亿元证券投资与这类武器无关。最后一提的是，富国银行(Wells Fargo)是第六大衍生品持有者，持有20亿美元CDS(这不算什么，还不到美联所持的1%，幸好巴菲特精明)。看来，衍生品是无法避免的祸害。

理论上，衍生品的存在并不是由于银行业者起贪念，而是由于市场不完整。意即是说不是所有的需求都可以被照顾到，因为有些交易市场并没有提供。在金融系统中，如果风险可在市场中转移，其实不是一种坏事。衍生品也可以减低风险管理的成本，它的原理已被回教金融市场采用。在交易成本减少下，可供美国消费者申请的信贷提高；后者是全球许多出口货品的主要买家。衍生品也曾经拥有过支持者，美国经济全盛期出任联储局主席的格林斯潘是其中之一。《漫步华尔街》(A Random Walk Down Wall Street)作者-墨基尔(Burt Malkiel)也在书中提到衍生品的祸害被夸大了。

左右为难

但在金融危机的余波中，各国政府将可能加强监管CDS的交易。然而，要管制一个涉及万亿元的市场并非易事，而且衍生品难以理解的复杂性令它不适于在交易所挂牌交易。那其他具有类似的大规模杀伤力的衍生品呢？最后来看看天气衍生品(weather derivatives)。试想想要为飓风卡特里娜提供对冲！因此我们应该倚靠提高生产力来取得增长，而非投机取巧？这说来容易，但持续和长远的生产力增长可能在一生中只发生一次。最近的一次是资讯科技大革命，而之前的电气化则发生在相当久远的二十世纪初期。市场在大部分的时间只是围绕经济周期蹒跚而行。

把衍生品看成恶魔并不难，但在80年代的储蓄和贷款危机中，房屋贷款坏账周转不灵威胁美国金融系统。清债信托公司利用衍生品来为出让这些贷款作担保，因为它为存户提供又快又便宜的保护。之后，出现了另一种大规模杀伤性金融武器-债务担保凭证(Collateralised Debt Obligation ,CDO)。因此，衍生品虽然可能带来效益，但它也带来了不少恶果。天下没有白吃的午餐？还是一个不完美的产品在自由市场中需要多一点的管制？我们应该重新思考基本问题，因为从历史角度来看，衍生品将会继续带来祸害。